未雨绸缪：房价预期与消费

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原文信息：Chopra, Felix, Christopher Roth, and Johannes Wohlfart. "Home price expectations and spending: Evidence from a field experiment." American Economic Review 115.7 (2025): 2267-2305.

原文链接：

https://www.aeaweb.org/articles?id=10.1257/aer.20240022

图片来源：必应图片

推文期数：266期

引言

在过去一段时间里，许多国家的房价大幅上涨，住房已然成为大部分家庭最重要的资产。当个体预期未来房价可能发生变动时，他们往往会调整自身消费行为，以应对未来房价波动带来的经济不确定性。现有理论研究认为：对于房主而言，预期房价上涨意味着未来财富增加，因此他们可能增加当前消费；对于租户而言，房价上涨则会带来房租和购房成本上升，因此他们可能减少当前消费。然而，针对上述问题的实证证据仍相对不足，这主要是由于在识别房价预期对个体消费行为的影响时，存在以下两点挑战：①包含消费信息的调查数据较少提供个体关于房价的预期；②在调查数据中，消费信息主要由个体自我报告，存在较大的测量误差。基于此，为了缓解数据局限性和测量误差等问题，本文使用随机对照试验（Randomized Controlled Trial，RCT）研究个体房价预期对消费行为的影响及其机制。

2019年11月，本研究在2500个美国家庭中进行了一个随机对照实验，这些家庭来自尼尔森家庭消费调查（NielsenIQ Homescan）。NielsenIQ提供的扫描设备可以记录这些家庭的日常消费支出，该技术通过即时追踪每个家庭成员的消费记录，提高了消费数据的准确性。本文实验的核心是信息干预：研究人员通过调查，随机向两组受访者提供不同的房价增长预测，外生性地改变他们对未来10年房价增长的预期，进而研究个体对房价的预期是否影响消费行为。研究发现：①通过向受访者提供不同的房价增长信息，本研究成功地改变了他们对未来房价的预期，并且这一变化在四周后仍然存在；②在接收到不同房价增长信息后，房主和租户的消费行为存在显著差异。预期到未来房价上涨后，租户会显著减少消费，而房主的消费行为则没有明显变化，这表明租户对房价变化更为敏感；③本文从财富效应（Wealth Effect）、收入效应（Income Effect）以及抵押品效应（Collateral Effect）三个角度进行机制分析，对于房主而言，虽然预期房价上涨，房主预期未来更富有（财富效应），但如果他们未来卖房变现，可能需要租房居住，房租上涨也会增加他们的生活成本（收入效应），而且他们并没有预期到房价上涨会让他们更容易获得贷款（抵押品效应），因此房主的消费反应并不明显；相比之下，租户则预期到未来住房成本上升，因此减少当前消费。

本文的研究贡献主要体现在以下两个方面：①首次直接识别房价预期对家庭当前消费的因果影响，既有研究主要关注实际发生的房价变动对消费的影响，本文则聚焦于预期层面的变化，通过实验方法直接识别未来房价预期如何影响家庭当前消费行为；②结合信息干预实验与高频消费数据，为研究宏观经济预期与实际行为之间的关系提供方法论参考。本文将实验数据与NielsenIQ提供的消费数据相结合，通过开放式问题深入剖析影响机制，从而在一定程度上缓解了测量误差、遗漏变量等问题对因果识别的干扰。

实验设计

1.基线调查

2019年11月，研究团队开展了基线调查工作，共有3556名受访者完成调查。研究人员首先询问受访者对未来10年美国房价年均增长率的预期，然后告知所有受访者，他们将收到一位参与过“世界经济调查（World Economic Survey，WES）”的专家对未来房价增长的预测。然后，研究者通过信息干预实验，系统性地影响受访者的房价预期。具体而言，所有受访者被随机分配到两个处理组，在高房价增长预测组中，受访者被告知未来10年美国房价的年均增长率预计为6%；而在低房价增长预测组中，受访者则接收到更为保守的预测，即未来10年房价年均增长率为1.5%。随机分组的平衡性检验显示，高房价增长预测组与低房价增长预测组的消费水平、协变量均无显著差异。为了避免受访者将房价预期误解为通胀预期，研究人员还明确告知两组受访者未来10年的通胀率为2.2%。

2.追踪调查

在基线调查完成四周后，研究团队对受访者进行追踪调查。研究人员主要询问受访者在这段时间内是否购买了耐用品（因为NielsenIQ提供的消费数据只包括日常用品消费），并且再次测量受访者对房价的预期，以检验信息干预的效果是否具有持续性。

房价预期变化与消费行为调整

1.房价预期变化

本文首先检验信息干预对受访者房价预期的影响。表1的结果显示，相较于低房价增长预测组的受访者，高房价增长预测组的受访者认为未来10年房价年均增长率更高，约高出1.4个百分点。此外，高房价增长预测组受访者对“未来10年房价将大幅上涨”这一观点的认同度显著提高了0.33个标准差。上述结果表明，信息干预有效影响了受访者的房价预期，为后续分析预期如何影响消费行为提供了前提条件。

2.消费行为调整

本文基于以下回归方程，分析个体房价预期变化对消费行为的影响：

其中，log expenditures_i,t表示受访者i在t月的家庭总支出的对数，Highforecast_i×Post_t是交互项，其中Highforecast_i为虚拟变量，当受访者i被分配到高房价增长预测组时取值为1，被分配到低房价增长预测组时取值为为0；当时间t为基线调查实施以后时，Post_t取值为1，反之取值为0。β反映了实施信息干预实验后，高房价增长预测组与低房价增长预测组消费支出的差异。是个体固定效应，μ_t是时间固定效应，是随机扰动项。

表2和表3的结果表明，高房价增长预测组的租户短期内非耐用品消费量下降了7.1%、购买耐用品的概率下降了12%，而房主的消费行为没有明显变化。总体来看，预期房价上升抑制了租户的消费支出，反映了住房成本预期对消费决策的影响，而这一效应在房主群体中并不显著。

房价预期变化的多种影响机制

1.财富效应、收入效应与抵押品效应

本文从财富效应、收入效应和抵押品效应的角度，探讨房价预期影响消费行为的具体机制，分别分析了信息干预对受访者未来财富、房租以及信贷约束预期的影响。结果如表5所示：

财富效应与未来财富预期。表5面板A显示，高房价增长预测组的受访者对未来十年家庭净资产的预期变得更加乐观，他们对家庭净资产的预期增加了0.077个标准差。这一变化主要体现在房主群体中，租户的预期虽然也有变化但不显著。这表明房主认为房价上涨会增加其资产价值，而部分租户可能认为未来仍有机会购房，从而提高了财富预期。

收入效应与未来房租预期。高房价增长预测组的受访者认为未来房租增加的可能性提高了0.177个标准差。并且表5面板B显示，租户的预期增幅尤为显著，达到了0.313个标准差，远高于房主预期。这意味着租户预期到未来房价上涨时，他们认为未来会面临更高的住房成本。

抵押品效应与信贷约束感知。资产作为抵押品时，其价值变化会影响个人或家庭的借贷能力，房价上涨增强了房主的贷款能力，因此他们可能改变消费行为。研究人员询问了受访者当前和未来十年内贷款的难易程度，表5 面板 C表明，无论是房主还是租户，信息干预并未显著改变受访者对未来融资能力的判断。这说明尽管房价预期变化改变了受访者对未来财富和住房成本的看法，但并未影响他们对未来信贷可得性的预期。综合来看，房价预期主要通过财富效应和收入效应影响消费行为。

2.不同群体的异质性反应

本文进一步分析了房价预期变化时，不同群体消费行为的异质性反应。具体而言，本部分重点从财富效应和收入效应出发，考察房主和租户中那些未来可能买卖住房的群体如何调整他们的消费行为，分析结果如表6所示。租户整体上减少了消费支出，但这一影响主要集中在那些未来10年有搬家计划的租户，这部分群体在未来购房的可能性更大，而预期购房成本上升带来的负向收入效应显著影响了他们的消费决策，导致他们提前减少当前消费。对于房主群体，40%的房主在未来10年内没有搬家计划，他们虽然因房价上涨而资产增值（正向财富效应），但由于没有出售住房的计划，这种财富增长只是账面收益（paper gains），并未转化为实际可支配收入，因此他们的消费行为没有显著变化；而计划搬家的房主，既是住房的卖家，同时又是买家，财富效应与收入效应相互抵消，因此他们的消费行为也没有明显调整。

结论

本文通过一项针对2500户美国家庭的随机对照试验，分析了长期房价预期如何影响家庭消费支出。研究通过随机提供不同的专家预测信息来外生改变受访者对未来房价的预期，并追踪其后续三个月内的实际消费行为。结果显示，房主的消费行为没有显著反应，而租户预期房价上涨时，会减少7.1%的支出，且这种调整主要来自未来有购房计划的租户群体。机制分析表明，对于房主而言，房价上涨带来的正面财富效应与负面收入效应相互抵消；而租户则因预期未来购房成本上升和房租上涨而减少当前消费。

当前在许多国家，房产是家庭资产的重要组成部分，房价波动会对家庭经济决策产生一系列连锁反应。本文通过随机对照试验表明房价预期能够显著影响家庭消费决策。这意味着即使实际房价尚未上涨，只要市场形成持续看涨的一致预期，市场消费需求就可能显著下降，从而放大经济波动。因此，本文为研究房地产行业的宏观溢出效应提供了微观基础，也为理解资产价格如何通过预期渠道加剧消费不平等提供了新视角。在中国住房市场中，房主与租户的社会经济状况存在显著差异，房价波动对二者的异质性影响可能进一步加剧不平等问题。此外，本文重点关注消费总量的变化，后续研究可以考虑进一步细化消费类型，考察房价波动对消费结构的具体影响。

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